گروه اقتصادی: یک منطق همیشه در بازار وجود داشته که تورم، بدهکار را سبک‌تر و طلبکار را محتاط‌تر می‌کند. همین منطق قدیمی اکنون در بزرگ‌ترین بازار مالی جهان دوباره موضوع بحث شده است. همزمان با عبور بدهی دولت آمریکا از مرز ۴۰ تریلیون دلار و ایجاد یک بحران جدی برای اقتصاد آمریکا، دونالد ترامپ گفت تورم بالاتر می‌تواند این بدهی را «بسیار سریع» سبک کند و رشد اقتصادی را نیز راه اصلی مهار آن دانست. با این حال، واکنش فوری بازار در جهت افزایش بازده اوراق خزانه‌داری آمریکا بود.
از سوی دیگر، طی روزهای اخیر بازده اوراق ده‌ساله آمریکا به واسطه جنگ‌افروزی به ۵,۳۴ درصد رسید؛ بالاترین سطح از سال ۲۰۰۲. فشار مشابهی نیز در بازار بدهی فرانسه، بریتانیا و ژاپن دیده شد. این مجموعه تحولات، یک پیام مشترک بیشتر ندارد: سرمایه‌گذاران برای قرض دادن پول به دولت‌های بزرگ، بهای بیشتری طلب می‌کنند. به زبان ساده، جهان وارد دوره‌ای شده که در آن هزینه بدهی رو به افزایش است و پول دیگر مانند سال‌های گذشته ارزان و فراوان نیست.
عددی که دیگر کوچک نیست
دولت آمریکا طی دهه‌های گذشته تقریبا بدون وقفه بر حجم بدهی خود افزوده است. اکنون رقم بدهی از ۴۰ تریلیون دلار عبور کرده و وزارت خزانه‌داری نیز همچنان باید برای تأمین کسری بودجه و بازپرداخت اوراق سررسید شده، صدها میلیارد دلار اوراق تازه بفروشد. فقط برای 3 ماه تابستان امسال، وزارت خزانه‌داری آمریکا برآورد کرده بود ۷۳۹ میلیارد دلار استقراض خالص قابل معامله انجام دهد و برای 3 ماه پایانی سال نیز ۶۲۸ میلیارد دلار دیگر در نظر گرفته شده است.
البته بدهی دولتی به خودی خود الزاما نشانه فروپاشی اقتصادی نیست. دولت‌ها می‌توانند دهه‌ها بدهکار باقی بمانند، مشروط بر اینکه اقتصادشان رشد کند، مالیات وصول شود و سرمایه‌گذاران همچنان به توان بازپرداخت آنها اعتماد داشته باشند. آمریکا نیز مزیتی دارد که تقریبا هیچ کشور دیگری از همان جنس در اختیار ندارد؛ بدهی‌اش به ارزی منتشر می‌شود که مهم‌ترین پول ذخیره جهان است.
البته یک تفاوت اساسی ایجاد شده است: زمانی که نرخ بهره پایین باشد، انبوه بدهی را می‌توان با هزینه نسبتا محدود حمل کرد اما وقتی بازده اوراق ده‌ساله به محدوده ۵ درصد و بالاتر می‌رسد، بدهی قدیمی به‌تدریج سررسید می‌شود و دولت ناچار است آن را با نرخ‌های سنگین‌تر جایگزین کند. درست از همین نقطه، عدد ۴۰ تریلیون دلار معنایی متفاوت می‌یابد.
حرف جنجالی ترامپ
اظهارات اخیر دونالد ترامپ این بحث را به سطحی سیاسی‌تر برد. او در گفت‌وگویی با مجله تایم گفت رشد اقتصادی می‌تواند به کاهش بار بدهی کمک کند و سپس اضافه کرد «سطوحی از تورم» نیز می‌تواند بدهی را بسیار سریع‌تر سبک کند. این سخن از نظر اقتصادی کاملا بی‌معنا نیست اما تعبیر «تسویه بدهی با تورم» می‌تواند گمراه‌کننده باشد. تورم چک ۴۰ تریلیون دلاری دولت آمریکا را پاس نمی‌کند. کاری که می‌کند کاهش ارزش واقعی بدهی‌های اسمی است.
فرض کنید دولت 10 سال پیش هزار دلار قرض گرفته و تعهد کرده امروز همان هزار دلار را پس بدهد. اگر قیمت کالاها در این فاصله 2 برابر شده باشد، قدرت خرید هزار دلار بازپرداختی نصف شده است. به زبان ساده، دولت همان عدد اسمی را پس می‌دهد اما ارزش واقعی پولی که بازمی‌گرداند کمتر شده است.
دولت‌ها در تاریخ بارها از ترکیب رشد اسمی اقتصاد و تورم برای کوچک‌تر کردن نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی بهره برده‌اند اما این راه بی‌هزینه نیست. بازار اوراق هم حساب خود را بلد است. اگر سرمایه‌گذار تصور کند دولت می‌خواهد از تورم برای کم کردن ارزش بدهی استفاده کند، در خرید اوراق تازه سود بیشتری طلب می‌کند. واکنش بازار به سخنان ترامپ نیز از همین جنس بود و بازده اوراق خزانه‌داری بالا رفت.
بازار جواب می‌دهد
اوراق قرضه یک رابطه ساده دارند. وقتی خریدار برای اوراق موجود کمتر پول می‌دهد، قیمت آن پایین می‌آید و بازده آن بالا می‌رود. بنابراین جهش بازده اوراق دولتی، در بسیاری مواقع همان پیامی است که بازار با زبان خود به دولت‌ها می‌دهد: «اگر می‌خواهی پول بیشتری قرض بگیری، باید سود بیشتری بپردازی».
روز اول اکتبر، بازده اوراق ده‌ساله خزانه‌داری آمریکا تا ۵,۳۴ درصد بالا رفت؛ بالاترین سطح از سال ۲۰۰۲. افزایش بازده در 3 ماه سوم سال نیز از سال ۱۹۹۴ سابقه نداشت.
اهمیت این عدد از این جهت است که اوراق ده‌ساله آمریکا یکی از مهم‌ترین نرخ‌های مرجع اقتصاد جهانی است. هزاران قرارداد مالی، وام شرکتی، سرمایه‌گذاری و ارزش‌گذاری دارایی‌ها مستقیم یا غیرمستقیم به آن نگاه می‌کنند. بازده بالاتر یعنی نرخ وام مسکن بالاتر، هزینه تأمین مالی شرکت‌ها بیشتر، ارزش فعلی پروژه‌های سرمایه‌گذاری کمتر و هزینه استقراض خود دولت سنگین‌تر.
همین اتفاق توضیح می‌دهد چرا بازار اوراق با یک جمله رئیس‌جمهور آمریکا درباره تحمل تورم حساس می‌شود. اگر بازار احتمال دهد تورم برای مدتی بالا می‌ماند، سرمایه‌گذار اوراق 10 یا 30 ساله حاضر نیست پول خود را با سود قبلی برای مدتی طولانی قفل کند.
خریداری برای اوراق بلندمدت نیست
در روزهای اخیر، اظهار نظری از «استیو هانکه» اقتصاددان آمریکایی با استناد به ارزیابی گلدمن ساکس توجه زیادی جلب کرد. بر اساس این ادعا، در بخش بلندمدت بازار اوراق خزانه‌داری آمریکا تقاضای خرید عملا از بین رفته و برای اوراقی با سررسیدهای ۱۰ تا ۳۰ ساله خریدار جدی دیده نمی‌شود. به بیان صریح‌تر، دولت آمریکا برای بدهی‌های بلندمدت خود با بازاری روبه‌رو است که سرمایه‌گذاران تمایل چندانی به قفل کردن پول‌شان برای یک یا چنددهه ندارند.
اهمیت این مساله از خود کمبود خریدار بیشتر است. وقتی تقاضا برای اوراق بلندمدت کاهش می‌یابد، خزانه‌داری برای فروش بدهی تازه ناچار می‌شود بازده بالاتری پیشنهاد کند. همین اتفاق به افزایش نرخ‌های بلندمدت دامن می‌زند و هزینه تأمین مالی دولت را بالا می‌برد. در نتیجه بدهی‌ای که پیش‌تر با نرخ‌های پایین‌تر قابل مدیریت بود، به‌تدریج با هزینه‌های بهره سنگین‌تری همراه می‌شود.
این فشار در شرایطی ایجاد شده که حجم بدهی آمریکا از مرز ۴۰ تریلیون دلار گذشته و دولت ناچار است به طور مستمر اوراق تازه منتشر کند؛ هم برای تأمین کسری بودجه و هم برای جایگزینی بدهی‌های سررسید شده. اگر بخش بلندمدت بازار واقعا با کمبود خریدار روبه‌رو باشد، معنایش این است که خزانه‌داری برای جذب سرمایه باید بهای بیشتری بپردازد. از این زاویه، مساله فقط افزایش چنددهم درصدی بازده اوراق نیست، موضوع اصلی دشوارتر و گران‌تر شدن مسیر تأمین مالی بزرگ‌ترین بدهکار جهان است.
مشکل دیگر فقط آمریکا نیست
آنچه اهمیت تحولات جاری را دوچندان می‌کند، جهانی بودن آن است. اوراق 10 ساله فرانسه در ابتدای ماه جاری به نزدیکی ۵ درصد رسید و بالاترین بازده از سال ۲۰۰۲ را ثبت کرد. فاصله سود اوراق فرانسه با آلمان نیز به محدوده‌ای رسید که از بحران بدهی منطقه یورو در سال ۲۰۱۲ دیده نشده بود.
در بریتانیا، بازده اوراق 30 ساله از ۶ درصد عبور کرد و به بالاترین سطح از سال ۱۹۹۸ رسید. ژاپن نیز پس از دهه‌ها زندگی با نرخ‌های بسیار پایین، پنجمین فصل متوالی افزایش شدید بازده اوراق دولتی را تجربه کرد. این همزمانی مهم است. اگر فقط فرانسه گرفتار افزایش نرخ بود، می‌شد آن را نتیجه بحران بودجه‌ای پاریس دانست؛ اگر فقط آمریکا چنین وضعی داشت، می‌شد آن را به سیاست‌های واشنگتن نسبت داد اما وقتی آمریکا، اروپا، بریتانیا و ژاپن همزمان زیر فشار قرار می‌گیرند، پای نیروی بزرگ‌تری در میان است.
پایان رؤیای کاهش نرخ
تا چند ماه قبل، بخش زیادی از بازارهای مالی منتظر کاهش نرخ بهره بودند. تصور این بود که موج تورمی فروکش می‌کند، بانک‌های مرکزی آرام‌آرام عقب می‌نشینند و دوباره هزینه پول کاهش می‌یابد. این سناریو فعلا ضربه جدی خورده است.
افزایش قیمت انرژی، ماندگاری تورم و ادامه رشد اقتصادی باعث شده سرمایه‌گذاران مسیر خود را تغییر دهند. فدرال رزرو ماه گذشته نرخ بهره را ۰,۲۵ درصد بالا برد و معامله‌گران حتی احتمال چند افزایش دیگر تا سال ۲۰۲۷ را وارد قیمت‌ها کردند.
البته مسیر یک‌طرفه نیست. گزارش اشتغال ماه گذشته آمریکا با تنها ۲۹ هزار شغل تازه، بسیار ضعیف‌تر از انتظار بود و تصمیم جهت افزایش دوباره نرخ را بسیار سخت کرده است. نرخ بیکاری نیز به ۴,۲ درصد رسید. با این حال، بازار اکنون بیشتر به احتمال افزایش نرخ در ماه جاری نگاه می‌کند.
همین رفت و برگشت نشان می‌دهد بانک مرکزی آمریکا در چه تنگنایی افتاده است؛ اگر نرخ را بالا ببرد، هزینه بدهی و وام افزایش می‌یابد و اگر زود پایین بیاورد، ممکن است تورم دوباره جان بگیرد.
اقتصاد در تله دوگانه
اقتصاد آمریکا امروز 2 نیروی ظاهرا متضاد را همزمان تجربه می‌کند. از یک سو، سرمایه‌گذاری گسترده در هوش مصنوعی، مراکز داده و فناوری باعث شده تقاضا برای سرمایه و برق بالا بماند و از سوی دیگر، انرژی گران و هزینه بالای استقراض فشار تورمی ایجاد می‌کند.
بر اساس گزارش رویترز، ارزش انتشار اوراق توسط شرکت‌های بزرگ فعال در زیرساخت ابری و هوش مصنوعی در سال جاری به بالاتر از ۲۰۰ میلیارد دلار رسیده و بیش از 2 برابر شده است.
بنابراین دولت آمریکا تنها متقاضی پول نیست، شرکت‌های فناوری نیز برای میلیاردها دلار به منظور ساخت مراکز داده، نیروگاه‌ها و زیرساخت هوش مصنوعی به بازار بدهی مراجعه می‌کنند.
می‌توان بازار سرمایه را به یک حوض آب تشبیه کرد. دولت با سطل بزرگ خود آمده است، شرکت‌های فناوری نیز سطل‌های بزرگی آورده‌اند، اروپا و دیگر دولت‌ها هم سهم خود را می‌خواهند. وقتی تقاضا برای پول بالا می‌رود، قیمت پول نیز بالا می‌رود؛ همان چیزی که اقتصاددانان نرخ بهره می‌نامند.
صورت‌حساب تازه دولت‌ها
این تغییر برای دولت‌های بدهکار یک پیام تلخ دارد: دوران استقراض تقریبا بدون هزینه پایان یافته است. مؤسسه مالی بین‌المللی برآورد کرده اقتصادهای پیشرفته طی یک سال گذشته بیش از ۳,۳ تریلیون دلار بهره فقط بابت اوراق دولتی قابل معامله در بازارهای بین‌المللی پرداخت کرده‌اند؛ عددی بزرگ‌تر از برآورد هزینه دفاعی کل جهان و سرمایه‌گذاری جهانی در انرژی پاک. این همان جایی است که بحران مالی آرام آغاز می‌شود. هر دلار یا یورویی که صرف پرداخت بهره شود، دیگر نمی‌تواند خرج زیرساخت، رفاه اجتماعی، دفاع یا کاهش مالیات شود.
فرانسه نمونه روشنی است. دولت این کشور همزمان با تلاش برای مهار کسری بودجه، باید هزینه بیشتری برای بدهی تازه بپردازد. هرچه بازار بدبین‌تر شود، بهره بالاتر می‌رود؛ هرچه بهره بالاتر رود، بودجه دشوارتر می‌شود و دشواری بودجه دوباره نگرانی بازار را بیشتر می‌کند. این چرخه اگر کنترل نشود، برای اقتصاد غرب بحران بی‌سابقه‌ای ایجاد خواهد کرد.
نظم پولی آرام‌آرام تغییر می‌کند
از جهش بازده اوراق آمریکا نباید نتیجه گرفت دلار در آستانه فروپاشی است. بازار خزانه‌داری آمریکا همچنان عمیق‌ترین بازار بدهی جهان است و دلار هنوز ستون اصلی ذخایر بین‌المللی محسوب می‌شود اما یک تغییر مهم و چالش‌برانگیز در حال رخ دادن است. سرمایه‌گذاران دیگر حاضر نیستند همان اطمینان گذشته را با همان قیمت قبلی خریداری کنند. اگر آمریکا برای فروش بدهی خود ناچار شود نرخ بیشتری پیشنهاد کند، این یعنی امتیاز مالی آمریکا هنوز بسیار بزرگ است اما هزینه استفاده از آن در حال افزایش است.
برای کشورهای بزرگی مانند چین، هند، ایران، روسیه و اقتصادهای خلیج فارس، چنین دوره‌ای انگیزه بیشتری برای گسترش تسویه با ارزهای محلی، قراردادهای پایاپای، ذخایر طلا و سازوکارهای پرداخت غیردلاری ایجاد می‌کند. این مسیر احتمالا آهسته خواهد بود اما روندهای بزرگ پولی معمولا با یک اعلام رسمی آغاز نمی‌شوند؛ ابتدا رفتار بازیگران عوض می‌شود و بعد ساختارها آرام‌آرام خود را با آن رفتار جدید تطبیق می‌دهند.
داستان ۴۰ تریلیون دلار بدهی آمریکا در اصل، داستان قیمت پول است. دولت‌های غربی طی سال‌های طولانی عادت کردند با نرخ‌های پایین قرض بگیرند اما اکنون تورم، انرژی گران، رقابت بر سر سرمایه، سرمایه‌گذاری سنگین در فناوری و انباشت بدهی این معادله را تغییر داده است. بازار اوراق دارد از دولت‌ها مطالبه می‌کند برای پولی که می‌گیرند بهای بیشتری بپردازند.
اظهار نظر ترامپ درباره استفاده از تورم برای کاهش بار واقعی بدهی با واکنش فوری بازار مواجه شد؛ یعنی تورم بالاتر، نرخ بهره بالاتر می‌طلبد. فرانسه، بریتانیا، ژاپن و آمریکا اکنون هر یک به شیوه خود با این مساله دست‌وپنجه نرم می‌کنند.
بر اساس گزارش «گلدمن ساکس» سرمایه‌گذاران دیگر تمایلی به خرید اوراق بلندمدت خزانه‌داری آمریکا ندارند
آمریکا در بحران ابربدهی ۴۰ تریلیون دلاری
ارسال نظر
پربیننده
تازه ها